作者|萬連山 來源|格隆

數(shù)據(jù)支持 | 勾股大數(shù)據(jù)（www.gogudata.com）

中國商業(yè)航天司剛剛成立，美國商業(yè)航天就曝出更重磅的消息。

本周二，彭博社稱，SpaceX計(jì)劃最早于2026年中或年尾以1.5萬億美元估值上市，募集超300億美元的資金。

真的假的？

次日，SpaceX傳記《起飛》、Ars Technica高級(jí)太空編輯Eric Berger在X上轉(zhuǎn)發(fā)自己的文章《抗拒數(shù)年后，SpaceX現(xiàn)在計(jì)劃上市。原因何在?》，并評(píng)論：以下是我認(rèn)為SpaceX即將上市的原因。

僅一個(gè)小時(shí)后，馬斯克本人回復(fù)：一如既往，Eric的描述是準(zhǔn)確的。

這是實(shí)錘了？

吃瓜群眾火速圍觀，有人甚至想好了股票代號(hào)：$SEX。

叫什么并不重要。

問題是，SpaceX如果真的估值1.5萬億，那它直接空降美股前五，把Meta都得擠下去。

憑什么？就憑他是馬斯克的公司？

不全是。

一

首富也缺錢

眾所周知，馬斯克討厭上市公司。

當(dāng)年特斯拉的私有化風(fēng)波，他被SEC罰得肉疼，還丟了董事長(zhǎng)的位子。

他曾信誓旦旦地說：“SpaceX在飛船能定期往返火星之前，絕不上市。”

現(xiàn)在怎么突然變卦了？

主要還是缺錢。

雖然和傳統(tǒng)航天模式相比，SpaceX模式是出了名的省錢、成本低。

但就算再省錢，它也是在造火箭，也得燒錢。

而現(xiàn)在的SpaceX，雖然現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正了，但現(xiàn)金流和“有錢燒”是兩碼事。

2025年?duì)I收預(yù)計(jì)155億美元，看著不少，但對(duì)比要花的錢：170億美元收購EchoStar的頻譜許可證，每年數(shù)十億美元的星艦研發(fā)，百億美元的太空數(shù)據(jù)中心光硬件采購。

星艦要實(shí)現(xiàn)完全復(fù)用、火星基地得搭框架、還要在太空建數(shù)據(jù)中心搞“太空 AI”……

這些項(xiàng)目每一個(gè)都是吞金獸，星艦V3版本光一個(gè)助推器測(cè)試炸了，損失就得按億美元算，更別說后續(xù)軌道加油、載人登月的研發(fā)成本。

155億的營收，用杯水車薪來形容，很貼切。

更關(guān)鍵的是，沒錢怎么給越來越多的員工發(fā)工資？

目前能查到的數(shù)據(jù)是，截至2023年9月，SpaceX員工人數(shù)達(dá)到1.3萬人，相比2005年增長(zhǎng)超過80倍。

2025年，人數(shù)只可能更多。

而在2024年，SpaceX的基本年薪在18.5萬至23萬美元之間。

就按1.3萬人算，平均每人20萬美元，那么一年僅發(fā)工資也得26億美元。‌

但實(shí)際上肯定不止這些。

SpaceX從2002年成立到現(xiàn)在，有一大批跟著馬斯克干了十幾年、二十年的老臣，也攢下了一大批持有內(nèi)部股份的老員工和早期機(jī)構(gòu)。

這幫人手里攥著大把的期權(quán)，全是紙面富貴。

雖然SpaceX定期會(huì)有回購，允許老員工賣點(diǎn)股票改善生活，但那點(diǎn)流動(dòng)性哪能跟IPO比？

比如2025年底這次內(nèi)部股份出售，才允許員工賣20億美元的股票，對(duì)比谷歌持有的7.5%股份（按8000億估值算值600億美元），簡(jiǎn)直是天壤之別。

只有上市才能讓這些股份徹底變成 “活錢”，不然留著股票當(dāng)壁紙嗎？

繼續(xù)這樣下去，軍心必亂。

這很正常，假如你是SpaceX的資深高級(jí)工程師，看著英偉達(dá)和谷歌的哥們天天換跑車，你手里握著價(jià)值幾千萬的期權(quán)卻只能換點(diǎn)零花錢，你急不急？

為了不讓這些人才跳槽去藍(lán)色起源或者其他什么大廠，馬斯克必須給他們一個(gè)變現(xiàn)的通道。

但私募市場(chǎng)早就扛不住了。

2024年SpaceX的估值才3500億美元，2025年內(nèi)部股份出售直接飆到8000億美元，短短一年內(nèi)翻了2倍多。

這已經(jīng)是私募市場(chǎng)能給出的極限。

畢竟此前全球最值錢的非上市公司就只有一個(gè)OpenAI，現(xiàn)在SpaceX直接把天花板捅破了。

要搞萬億級(jí)別的融資，只有公開市場(chǎng)能接得住這體量。

IPO是二級(jí)市場(chǎng)最大的提款機(jī)，1.5萬億美元的估值，哪怕只發(fā)10%的股票，那也是1500億美元的真金白銀。

這么多錢足夠再燒幾年。

現(xiàn)在的問題是，SpaceX真的能值1.5萬億嗎？

甚至有望挑戰(zhàn)沙特阿美在2019年創(chuàng)下的1.7萬億美元上市紀(jì)錄？

只要你信，它就能。

二

劃時(shí)代的布局

沙特阿美 2019年上市時(shí)1.7萬億估值，是靠一天2.6億美元的凈利潤(rùn)堆出來的。

而SpaceX在2025年的營收才150億，連沙特阿美的零頭都不到，憑啥敢喊1.5萬億？

大部分預(yù)期都來自Starlink（星鏈）。

截至2025年11月，全球活躍訂閱用戶765萬，實(shí)際使用人數(shù)超2450萬。

只看基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，按平均每月100美元訂閱費(fèi)算，765萬用戶一年能貢獻(xiàn)約91.8億美元收入。

再加上終端設(shè)備銷售，破百億是肯定的。

更關(guān)鍵的是什么呢？

與電信行業(yè)的固定成本不同，Starlink的衛(wèi)星是自己發(fā)的，而且火箭還可以回收，每增加一個(gè)新用戶的邊際成本幾乎為零。

這就導(dǎo)致，AT&T、Verizon等傳統(tǒng)電信巨頭的凈利率撐死10%-15%，而Starlink隨著用戶量繼續(xù)上漲，凈利率能干到30%-40%甚至更高。

而高增長(zhǎng)科技公司的市銷率通常給多少？牛市里至少得給個(gè)10倍-15倍。

如果是100億營收，給15倍，僅Starlink這塊業(yè)務(wù)就值1500億美元？

不對(duì)，還是太保守了。

即便不考慮6G，Starlink還有個(gè)恐怖的故事——手機(jī)直連衛(wèi)星。

T-Mobile已經(jīng)跟SpaceX穿一條褲子了。

今年9月，馬斯克花170億美元收購EchoStar的頻譜，看著貴，但實(shí)則是撿漏。

因?yàn)檫@是“直連手機(jī)”業(yè)務(wù)的入場(chǎng)券，是極度稀缺的資源。

它有多值錢？參考Verizon靠頻譜資產(chǎn)撐起了2000億美元市值。

而SpaceX現(xiàn)在手里的頻譜，更是覆蓋了全區(qū)域大部分人口密集區(qū)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手想分一杯羹？

要么花天價(jià)買，要么等幾十年后的頻譜拍賣，到時(shí)候Starlink早把商業(yè)模式跑通了。

在可預(yù)見的未來，Starlink的用戶群將從現(xiàn)在的765萬迅速擴(kuò)張到數(shù)十億人。

尤其在落后偏遠(yuǎn)、環(huán)境惡劣的地區(qū)，比如非洲中部，基建跟不上，Starlink幾乎是當(dāng)?shù)厝寺?lián)網(wǎng)唯一的選擇。

2025年全球手機(jī)用戶超60億，未來就算只有5%使用Starlink，都有3億用戶，相比現(xiàn)在翻了39倍。

從這個(gè)角度看，就算拋開SpaceX，Starlink單獨(dú)上市，考慮到其壟斷地位和增長(zhǎng)速度，給6000億美元的估值都不算過分。

再說發(fā)射業(yè)務(wù)，星艦。

這玩意兒每炸一次，估值就往上跳一截。

2024年發(fā)射150次，2025年可能突破200次。

2024-2025年，全球發(fā)射入軌的載荷質(zhì)量，SpaceX一家占了90%以上。

這就好比全球的海運(yùn)，90%的集裝箱都是這一家船公司運(yùn)的。

雖然大部分是發(fā)自己的Starlink，但對(duì)外商業(yè)發(fā)射也是暴利。

NASA的載人任務(wù)、貨運(yùn)任務(wù)、美軍的間諜衛(wèi)星等等，每一單都是幾億美元，每年?duì)I收在100億-150億美元之間。

比如NASA的“阿爾忒彌斯3號(hào)”載人登月計(jì)劃，只要星艦?zāi)馨磿r(shí)服役，僅這一訂單就能賺幾十億美元。

這一塊，同樣是護(hù)城河極深、擁有絕對(duì)定價(jià)權(quán)的壟斷事業(yè)。

按照上面的邏輯，給2000億左右的估值，不算過分。

當(dāng)然，前面兩塊加起來，也就8000億美元左右。

雖然已經(jīng)是個(gè)天文數(shù)字，但離1.5萬億還有近一半的缺口。

SpaceX另外一半價(jià)值來自哪里？

這就得靠馬斯克最擅長(zhǎng)的：畫大餅（販賣夢(mèng)想）。

第一張餅是星艦（成熟體）。

星艦不單單是現(xiàn)在的大火箭，更是人類歷史上第一個(gè)完全可重復(fù)使用的運(yùn)輸系統(tǒng)，最終目標(biāo)是將發(fā)射成本從目前的2000美元/公斤降至100美元以下。

根據(jù)目前的試飛進(jìn)度來看，實(shí)現(xiàn)的概率并不算小。

屆時(shí)，全球?qū)?shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)運(yùn)輸，徹底改寫如今的物流格局。

這塊的總可達(dá)市場(chǎng)是萬億級(jí)別的，因?yàn)樗鼡尩氖情L(zhǎng)途航空業(yè)的飯碗。

除此之外，在微重力環(huán)境下制造光纖、晶圓、藥物的太空工廠，也不再是癡人說夢(mèng)。

還有太空旅游、殖民等等，這些太遙遠(yuǎn)了，就不說了。

第二張餅是Starshield（星盾）。

這是SpaceX專門給美國軍方打造的版塊。

它能提供全球?qū)崟r(shí)監(jiān)控、抗干擾通信、甚至潛在的太空防御能力。

SpaceX實(shí)際上也是一家頂級(jí)的國防承包商，五角大樓的錢正在大把大把地往馬斯克口袋里塞。

洛克希德·馬丁的市值高達(dá)1000多億美元。

而星盾業(yè)務(wù)，憑借其技術(shù)代差，未來吃掉軍工板塊的一大塊蛋糕是板沿走壁的事。

這兩張餅的估值，你怎么算？

只能說是潛能無限……

其實(shí)換個(gè)角度看，SpaceX 的估值邏輯比沙特阿美健康多了。

后者在2019年的營收3559億美元，看著嚇人，但增長(zhǎng)基本見頂了：全球石油需求每年就漲1-2%，而且新能源還在搶市場(chǎng)。

它的賺錢能力只會(huì)越來越弱。

而前者，2025年?duì)I收150億，2026年就要漲到220-240億，漲幅50%以上。

這還只是開始，星鏈與星艦要是商業(yè)化成功，營收破千億都有很大可能。

它創(chuàng)造的是增量市場(chǎng)，估值是基于對(duì)“無限增長(zhǎng)”未來的預(yù)期。

當(dāng)然，這個(gè)未來，一定是有風(fēng)險(xiǎn)的。

三

現(xiàn)實(shí)的引力

按照上面的觀點(diǎn)，目前對(duì)SpaceX的1.5萬億估值，可能有一半都是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

說白了，SpaceX就是馬斯克。

馬斯克出問題，SpaceX就要暴雷。

而馬斯克跟監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)系，是出了名的差。

聯(lián)邦航空局如果卡一下星艦的發(fā)射許可，或者各國政府因?yàn)閿?shù)據(jù)安全禁止Starlink落地（很多國家已經(jīng)這么干了），那增長(zhǎng)曲線就會(huì)斷崖式下跌。

更關(guān)鍵的是，一旦上市，就要發(fā)財(cái)報(bào)。

華爾街的分析師們可沒耐心等你十年后去火星。

“這季度盈利為什么下降了？什么這技術(shù)那技術(shù)要投入，我不聽我不聽，給我砍成本！”

什么？你的夢(mèng)想？

那是什么？我們只看數(shù)據(jù)。

上市必然會(huì)讓SpaceX不僅要對(duì)抗地心引力，還要對(duì)抗資本市場(chǎng)的短視引力。

這對(duì)終極的火星計(jì)劃，未必是好事。（全文完）

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：格隆，作者：萬連山